Pais e spinoffs: quando comprar e quando vender

Quando uma empresa na qual você possui ações está gerando uma de suas unidades para os acionistas, qual é a melhor decisão a ser tomada? Você mantém ações na empresa-mãe, na cisão ou em ambas? Essa pergunta foi feita com frequência por investidores ao longo dos anos.

Entre 1990-2006, houve mais de 800 spinoffs em bolsas americanas, totalizando mais de US $ 800 bilhões em valor de mercado, de acordo com "Estruturação de fusões e aquisições" de Peter Hunt.

A rotação em spinoffs

Em uma cisão pura, uma empresa distribui 100% de sua participação acionária em uma unidade como dividendo de ações para os acionistas existentes. É um método de alienação isenta de impostos que geralmente ajuda a matriz e a unidade a obter melhores resultados como entidades separadas e com maior valor.

Muitos estudos descobriram que os spinoffs e os pais superam o mercado, com a vantagem dos spinoffs. Um dos estudos mais citados por Patrick Cusatis, James Miles e J. Randall Woolridge foi publicado em uma edição de 1993 do The Journal of Financial Economics. Ele determinou que as cisões e os pais superaram o Índice S&P 500 em uma média de 30% e 18%, respectivamente, durante os três primeiros anos de negociação de ações derivadas.

Uma investigação do Lehman Brothers por Chip Dickson descobriu que, entre 2000 e 2005, os spinoffs venceram o mercado em média 45% durante os dois primeiros anos, enquanto as empresas-mãe venceram em média 40% nos mesmos dois anos. O JPMorgan (NYSE: JPM) examinou os spinoffs de 1985-1995 e estimou retornos excedentes de 20% para spinoffs e 5% para pais nos primeiros 18 meses.

O que os mantém girando

Os spinoffs superam por alguns motivos. As equipes de gestão nas cisões têm maior incentivo à produção, devido às opções de ações e participações acionárias, e maior liberdade para iniciar novos empreendimentos, racionalizar operações e reduzir despesas gerais. As equipes de gerenciamento das empresas-mãe podem se concentrar mais nos negócios principais. As avaliações das ações para ambos podem aumentar devido à preferência dos investidores por empresas focadas e de pura atividade.

Portanto, vale a pena deter ações de spinoffs e pais. No entanto, se for necessário vender, os resultados do estudo sugerem que, por causa de sua menor margem de desempenho superior, em média, os pais devem pegar o machado. Um estudo de 2004 de John McConnell e Alexei V. Ovtchinnikov, publicado no Journal of Investment Management, concluiu que as empresas-mãe não tiveram um desempenho melhor do que o mercado depois de "corrigir um valor muito alto positivo".

Ainda assim, as ações derivadas vêm com algumas ressalvas. Primeiro, eles são mais voláteis. Com suas capitalizações e capacidades financeiras menores, elas tendem a ser estoques beta mais altos, com desempenho abaixo do esperado em mercados fracos e desempenho superior em mercados fortes. Como tal, é melhor possuir ações derivadas durante um mercado em alta do que durante um urso.

Em segundo lugar, as ações derivadas frequentemente se vendem nos meses imediatamente após a reestruturação. Dar ações em uma cisão para acionistas existentes não é uma maneira particularmente eficiente de distribuir ações, uma vez que os acionistas estão principalmente interessados ​​na controladora. Os fundos do índice também venderão a empresa, pois a nova empresa não está no índice. Outras instituições venderão porque a cisão não se encaixa nos mandatos (ou é muito pequena, não possui dividendos ou não há pesquisa disponível).

Como revelam estudos acadêmicos e de vendas, a queda imediata nos preços das ações derivadas é normalmente substituída pela força nos próximos dois a três anos. Portanto, um investidor que planeja manter a cisão pode ter que esperar pelos pontos fracos dos preços no curto prazo. Da mesma forma, um investidor que deseja despejar ações derivadas pode querer esperar e vender com força relativa mais tarde.

Avaliação de spinoffs individuais

Embora cisões e empresas-mãe tendam a se sair bem em relação ao mercado, esse sucesso é apenas agregado. Ainda é importante avaliar situações individuais de separação para garantir que a lei das médias esteja do seu lado.

Joel Greenblatt, um ex-gerente de fundos de hedge com um histórico de grande sucesso baseado em grande parte em spinoffs, é um guru do assunto. Em seu livro "Você pode ser um gênio do mercado de ações" (1999), ele diz que é importante ver onde estão os interesses dos gerentes. Os gerentes que recebem altos salários sem possuir muitas ações podem não aumentar o valor para os acionistas, tanto quanto os gerentes com grandes participações acionárias ou concessões de opções de ações.

Ansiedade de separação

William Mitchell, chefe da Spinoff & Reorg Profiles, diz que é essencial "deduzir o motivo da separação", o que pode ser feito comparando o balanço pro forma e as demonstrações de resultados da cisão e da controladora. A primeira coisa a verificar é o nível da dívida e a alocação de outros passivos e ativos problemáticos (como imóveis em 2008).

Por exemplo, um desmembramento pode acabar super alavancado, porque os pais podem estar realizando uma recapitalização alavancada, em que o desmembramento é carregado com dívidas e os recursos são embolsados ​​pelo pai. Um exemplo disso, segundo Mitchell, pode ser visto em algumas das unidades desmembradas do conglomerado de internet InterActiveCorp (IAC) em 2008.

Outro fator importante para Mitchell estudar é o retorno do capital empregado, que envolve a proporção da receita operacional com o capital de giro líquido menos caixa. Uma cisão (ou matriz) com uma baixa leitura dessa medida pode não ter uma grande vantagem estratégica em sua linha de negócios.

O mundo real: avaliação de spinoff

Greenblatt e Mitchell concordariam que os níveis de avaliação são outro critério. Greenblatt comentou na mídia sobre alguns de seus investimentos passados ​​em spinoffs, e suas declarações fornecem dois estudos de caso que ilustram a aplicação da avaliação e de outros critérios.

O primeiro foi a cisão do Lehman Brothers da American Express (NYSE: AXP) em 1994. Greenblatt decidiu não investir no Lehman Brothers porque os insiders não possuíam muito estoque. No entanto, ele gostava da American Express porque seus negócios restantes de cartões de débito e administração de investimentos eram franquias do tipo Warren Buffett e ganhavam apenas nove vezes o lucro, depois de subtrair o valor das ações da Lehman.

O segundo foi a cisão da NCR (NYSE: NCR) da AT&T (NYSE: T) em 1997. Greenblatt gostou da NCR porque suas ações foram avaliadas em US $ 30, mas a empresa tinha US $ 11 por ação em dinheiro, sem dívidas e um crescimento rápido. divisão de data warehousing. Se o último foi avaliado em vendas únicas muito conservadoras, elevou o valor do ativo líquido até o preço das ações de US $ 30. O restante dos negócios da NCR, fornecendo US $ 6 bilhões em vendas anualmente na época, estava basicamente indo de graça.

A linha inferior

As cisões da empresa acontecem a uma taxa média de cerca de 50 por ano desde 1990. Como tal, é importante que os investidores saibam o que essa ação pode significar para o valor de suas ações. Em muitos casos, as cisões provaram ser valiosas tanto para a empresa-mãe quanto para a unidade cindida. No entanto, é importante examinar cuidadosamente os detalhes da cisão de uma empresa antes de tomar uma decisão sobre manter, vender ou comprar empresas que planejam fazer ou fizeram essa mudança.