Reduza seu risco com o ICAPM

O modelo de precificação de ativos de capital (CAPM) e seu cálculo beta são usados ​​há muito tempo para determinar os retornos esperados dos ativos e para determinar o "alfa" gerado pelos gerentes ativos. Mas esse cálculo pode ser enganoso - gerentes ativos que divulgam estratégias alfa positivas podem estar assumindo riscos excessivos que não são capturados em sua análise e atribuição de retornos. Os investidores devem entender o modelo intertemporal de precificação de ativos de capital (ICAPM) e sua extensão da teoria dos mercados eficientes, a fim de evitar a surpresa causada pelos riscos que eles nem sabiam que estavam assumindo. (Veja também: O Modelo de Precificação de Ativos de Capital: Uma Visão Geral. )

O CAPM falha em explicar retornos

O CAPM é um modelo amplamente conhecido de precificação de ativos que implica que, além do valor temporal do dinheiro (capturado pela taxa livre de risco), o único fator que deve afetar o cálculo do retorno esperado de um ativo é a co-participação desse ativo. movimento com o mercado (ou seja, seu risco sistemático). Ao executar uma regressão linear simples usando retornos históricos do mercado como variável explicativa e retornos do ativo como variável dependente, os investidores podem encontrar facilmente o coeficiente - ou "beta" - que mostra a sensibilidade de um ativo aos retornos do mercado e determinar a expectativa. retorno futuro do ativo, considerando-se um retorno futuro do mercado. Embora essa seja uma teoria elegante que deve simplificar as decisões de troca de risco / retorno dos investidores, há evidências consideráveis ​​de que simplesmente não funciona - de que não captura completamente os retornos esperados dos ativos. (Veja também: Tirando fotos no CAPM. )

O CAPM é baseado em várias suposições simplificadoras, algumas das quais são razoavelmente feitas, enquanto outras contêm desvios significativos da realidade que levam a limitações de sua utilidade. Embora as premissas tenham sido sempre definidas na literatura acadêmica sobre a teoria, por muitos anos após a introdução do CAPM, a extensão total dos efeitos resultantes dessas premissas não foi compreendida. Então, na década de 1980 e no início da década de 1990, a pesquisa descobriu anomalias à teoria: analisando os dados históricos de retornos sobre ações, os pesquisadores descobriram que as ações de pequena capitalização tendiam a superar as ações de alta capitalização de maneira estatisticamente significativa, mesmo depois de contabilizar as diferenças no beta . Mais tarde, o mesmo tipo de anomalia foi encontrado usando outros fatores, por exemplo, ações de valor pareciam superar as ações de crescimento. Para explicar esses efeitos, os pesquisadores voltaram a uma teoria desenvolvida por Robert Merton em seu artigo de 1973, "Um modelo intertemporal de precificação de ativos de capital".

O ICAPM adiciona suposições mais realistas

O ICAPM contém muitas das mesmas premissas encontradas no CAPM, mas reconhece que os investidores podem querer construir carteiras que ajudem a proteger as incertezas de uma maneira mais dinâmica. Embora as outras premissas incorporadas no ICAPM (como o acordo completo entre os investidores e uma distribuição normal e multivariada de retorno de ativos) devam continuar sendo testadas quanto à validade, essa extensão da teoria ajuda bastante na modelagem do comportamento mais realista do investidor e permite mais flexibilidade no que constitui eficiência nos mercados.

A palavra "intertemporal" no nome da teoria refere-se ao fato de que, diferentemente do CAPM, que assume que os investidores se preocupam apenas em minimizar a variação nos retornos, o ICAPM assume que os investidores se preocuparão com suas oportunidades de consumo e investimento ao longo do tempo. Em outras palavras, o ICAPM reconhece que os investidores podem usar suas carteiras para cobrir incertezas relacionadas a preços futuros de bens e serviços, retornos esperados futuros de ativos e oportunidades futuras de emprego, entre outras coisas.

Como essas incertezas não são incorporadas ao beta do CAPM, ele não captura a correlação de ativos com esses riscos. Portanto, o beta é uma medida incompleta dos riscos que os investidores podem se preocupar e, portanto, não permitirá que os investidores determinem com precisão as taxas de desconto e, finalmente, os preços justos dos títulos. Em contraste com o fator único (beta) encontrado no CAPM, o ICAPM é um modelo multifatorial de precificação de ativos - permitindo que fatores de risco adicionais sejam incorporados à equação.

O Problema de Definir Fatores de Risco

Enquanto o ICAPM fornece uma razão clara pela qual o CAPM não explica completamente o retorno dos ativos, infelizmente, pouco faz para definir exatamente o que deve ser incluído no cálculo dos preços dos ativos. A teoria por trás do CAPM indica inequivocamente o co-movimento com o mercado como o elemento definidor de risco com o qual os investidores devem se preocupar. Mas o ICAPM tem pouco a dizer sobre detalhes, apenas que os investidores podem se preocupar com fatores adicionais que influenciarão quanto estão dispostos a pagar por ativos. Quais são esses fatores adicionais específicos, quantos existem e quanto eles influenciam os preços não estão definidos. Esse recurso em aberto do ICAPM levou a novas pesquisas de acadêmicos e profissionais tentando encontrar fatores analisando dados históricos de preços.

Os fatores de risco não são observados diretamente nos preços dos ativos; portanto, os pesquisadores devem usar proxies para os fenômenos subjacentes. Mas alguns pesquisadores e investidores afirmam que as descobertas dos fatores de risco podem ser nada mais do que mineração de dados. Em vez de explicar um fator de risco subjacente, os retornos históricos extragrandes de tipos específicos de ativos são simplesmente irrelevantes nos dados - afinal, se você analisar dados suficientes, encontrará alguns resultados que passam nos testes de significância estatística, mesmo que os os resultados não são representativos das verdadeiras causas econômicas subjacentes.

Portanto, os pesquisadores (principalmente os acadêmicos) tendem a testar continuamente suas conclusões usando dados "fora da amostra". Vários resultados foram examinados minuciosamente e os dois mais famosos (efeitos de tamanho e valor) estão contidos no modelo de três fatores Fama-French (o terceiro fator captura o co-movimento com o mercado - idêntico ao do CAPM). Eugene Fama e Kenneth French exploraram razões econômicas para fatores de risco subjacentes e sugeriram que ações de pequeno valor e valor tendem a ter ganhos mais baixos e maior suscetibilidade a dificuldades financeiras do que ações de grande valor e crescimento (acima do que seria capturado em maior betas sozinho). Combinados com a exploração completa desses efeitos no retorno histórico de ativos, eles afirmam que seu modelo de três fatores é superior ao modelo CAPM simples, porque captura riscos adicionais com os quais os investidores se preocupam.

O ICAPM e mercados eficientes

A busca por fatores que afetam o retorno de ativos é um grande negócio. Os fundos de hedge e outros gerentes de investimento estão constantemente buscando maneiras de superar o mercado e descobrir que certos títulos superam outros (small cap vs. large cap, valor x crescimento, etc.) significa que esses gerentes podem criar portfólios com retornos esperados mais altos. Por exemplo, desde que apareceu uma pesquisa que mostrou que as ações de capitalização pequena superam o capitalismo alto, mesmo depois de se ajustar ao risco beta, muitos fundos de capitalização baixa foram abertos quando os investidores tentavam lucrar com retornos ajustados ao risco acima da média. Mas o ICAPM e as conclusões tiradas dele pressupõem mercados eficientes. Se a teoria do ICAPM estiver correta, os retornos exagerados das ações de pequenas capitalizações não são tão bons quanto parecem inicialmente. De fato, os retornos são mais altos porque os investidores exigem retornos maiores para compensar um fator de risco subjacente encontrado em small caps; retornos mais altos compensam um risco maior do que o capturado nos betas dessas ações. Em outras palavras, não há almoço grátis.

Muitos investidores ativos deploram a teoria eficiente dos mercados - em parte devido às suposições subjacentes que consideram irreais e em parte devido à conclusão inconveniente de que os investidores ativos não podem superar a gestão passiva - mas os investidores individuais podem ser informados pela teoria do ICAPM ao criar seus próprios portfólios. .

A linha inferior

A teoria sugere que os investidores devem ser céticos em relação ao alfa gerado por vários métodos sistemáticos, uma vez que esses métodos podem simplesmente estar captando fatores de risco subjacentes que representam razões justificáveis ​​para retornos mais altos. Fundos de pequena capitalização, fundos de valor e outros que promovem retornos excedentes podem, de fato, conter riscos adicionais que os investidores devem considerar. (Veja também: Trabalhando com a hipótese de mercado eficiente. )