Alguém está manipulando o VIX?

O Índice de Volatilidade Cboe (VIX) é freqüentemente chamado de "medidor de medo", porque observadores de mercado o utilizam para medir a volatilidade esperada nos próximos 30 dias. Ele alcançou seu nome em 6 de fevereiro, quando - após meses de relativa placidez - o índice subiu 199% da baixa do dia anterior para 50, 3. Os shorts de volatilidade, cujas apostas foram facilitadas por produtos de nicho negociados em bolsa, foram eliminados: o ETN de curto prazo (XIV) VelocityShares Daily Inverse VIX caiu 92, 6% em uma única sessão.

Há muito tempo circulam alegações de que alguns comerciantes têm seus dedos na escala do VIX. Em 12 de fevereiro, após a turbulência do mercado, Jason Zuckerman e Matt Stock, da Zuckerman Law, empresa da K Street, escreveram para as divisões de aplicação de dois reguladores financeiros, a Securities and Exchange Commission (SEC) e a Commodity Futures Trading Commission (CFTC). ) A carta expunha alegações de "manipulação desenfreada do índice VIX" em nome de "um denunciante anônimo que ocupou cargos importantes em algumas das maiores empresas de investimento do mundo".

A manipulação, de acordo com a carta, está em andamento e "custa aos investidores centenas de milhões de dólares por mês", ou US $ 2 bilhões por ano. O esquema supostamente explora uma falha no VIX, que permite que os traders influenciem o índice sem arriscar capital, simplesmente publicando cotações das opções da S&P. Os lucros dessa atividade chegam a "vários bilhões", de acordo com a carta. (Veja também: O sucesso silencioso do programa de denúncias da SEC. )

Alega ainda que a manipulação foi em parte responsável por perdas extensas em produtos negociados em bolsa vinculados ao VIX no início do mês.

A lei de Zuckerman chama as divulgações do risco de manipulação do VIX "lamentavelmente inadequadas", dado o comprimento da documentação - várias centenas de páginas - e o fato de que não há necessidade de arriscar dinheiro diretamente para influenciar as cotações das opções que determinam o VIX, tornando o índice "bastante vulnerável". O escritório de advocacia, portanto, alega "uma quebra de responsabilidade fiduciária" por parte da Cboe Global Markets Inc. (CBOE), que, segundo a carta, ganha de 20% a 25% de sua receita com o VIX. O documento atribui as divulgações "inadequadas" ao CME Group Inc. (CME), no entanto, que é distinto do Cboe e não está envolvido no VIX.

Cboe disse à Bloomberg que a carta "está repleta de declarações imprecisas, equívocos e erros factuais" - a confusão entre Cboe e CME é um exemplo - e, portanto, "carece de credibilidade"; Um porta-voz da Cboe confirmou essa declaração à Investopedia. Bill Speth, chefe de pesquisa da Cboe, questionou as alegações, dizendo: "Se você conversar com qualquer operador que esteja envolvido ativamente no VIX, você sabe que ninguém presta atenção ao valor à vista", e sim aos preços dos derivativos. baseado no VIX.

A porta-voz da CFTC, Erica Richardson, disse em comunicado enviado por e-mail que o regulador não comenta publicamente as denúncias de denunciantes, que são "parte integrante do programa de execução da CFTC". Uma mensagem deixada na divisão de fiscalização da SEC não foi retornada.

Citando uma fonte não identificada, o Wall Street Journal informou em 13 de fevereiro que a Autoridade Reguladora da Indústria Financeira (Finra) está investigando a suposta manipulação do VIX, chamando a sonda separada da solicitação do denunciante que os reguladores investigam. O órgão privado de autorregulação fornece ao Cboe "vigilância de mercado, vigilância financeira, exames, investigações e serviços disciplinares" desde 2015. O porta-voz Ray Pellechia disse à Investopedia que Finra não comenta se está realizando investigações específicas. (Veja também Finra: Como protege os investidores .)

Não é a primeira vez

Esta não é a primeira vez que o medidor de medo é atacado. Um artigo publicado em maio de 2017 por John Griffin e Amin Shams, da Universidade do Texas em Austin, detalhou padrões "interessantes" nas negociações relacionadas ao VIX.

O índice funciona rastreando a volatilidade implícita de uma variedade de opções do índice S&P 500. Como os traders compram e vendem essas opções para se proteger ou lucrar com movimentos futuros no mercado, a volatilidade implícita das opções indica a turbulência que os traders esperam - se não necessariamente a turbulência que recebem. (Veja também: Estratégias para negociar a volatilidade efetivamente com o VIX. )

Griffin e Shams levantaram a hipótese de que a mecânica do VIX o deixa aberto à manipulação. Digamos que você tenha uma posição longa nos futuros de VIX. Se você estiver disposto a sujar as mãos para garantir lucro, poderá enviar pedidos de compra "agressivos" para as opções do S&P 500 durante o período de leilão pré-aberto - das 7h30 às 8h15 CST - aumentando as opções do índice 'compensando preços e com eles o VIX.

Segundo os autores, esse cenário não é apenas hipotético. Nos dias de liquidação dos contratos de derivativos VIX - pelo menos nos meses em que o VIX obtém um ganho significativo - o preço das opções de compra e venda tendem a subir até as 8:15, sugerindo que eles estão sendo promovidos na tentativa de aumentar o VIX. O preço então tende a listar novamente para baixo nos 15 minutos finais antes da liquidação, quando a negociação é permitida apenas em opções não relacionadas à abertura de posições VIX. Esse movimento indica que "outros traders fizeram pedidos para vender as opções superavaliadas e ajustar os preços para baixo. No entanto, os preços não são totalmente revertidos e observamos um ajuste mais descendente da liquidação para a abertura".

Imagens originárias de Griffin e Shams.

Por exemplo, a maioria das opções vê aumentos no volume de negociação à medida que a expiração se aproxima. O mesmo não ocorre com as opções do S&P 500, para as quais o volume de negociação atinge um pico exatamente 30 dias antes do vencimento. "Isso não se deve a nenhum tipo óbvio de evento relacionado ao mercado do S&P 500", escrevem os autores, "mas é a data em que o VIX se instala". Os autores também descobriram que o aumento nas negociações ocorre apenas em opções out-of-the-money, que são fatores no cálculo do VIX. As opções in-the-money, que não afetam o VIX, mal se movem. (Veja também: O que é opção monetária ">

Os autores exploraram duas explicações alternativas, hedge e demanda reprimida por liquidez, mas concluem que elas não explicam os padrões que veem nos dados de negociação.

O Cboe enviou por e-mail uma declaração à Investopedia em junho de 2017, dizendo que o trabalho de Griffin e Shams foi baseado em "mal-entendidos fundamentais" da mecânica do índice. Os padrões sugestivos de manipulação são "inteiramente consistentes com o comportamento normal e legítimo de negociação", afirmou o comunicado, e os autores do artigo não estavam a par de todos os dados relevantes. "A CBOE leva a sério qualquer abuso de mercado, incluindo a manipulação do processo de liquidação do VIX", acrescentou o comunicado ", e mantém um programa regulatório que analisa atividades violadoras e toma as medidas disciplinares apropriadas quando justificadas". Uma porta-voz da Cboe disse à Investopedia que a troca nunca tomou medidas disciplinares contra uma parte por manipular o VIX.

Em um e-mail para a Investopedia, Griffin e Shams escreveram: "Ao contrário das afirmações da CBOE, estudamos minuciosamente o acordo VIX, apresentamos nosso artigo amplamente e conversamos com vários profissionais de negócios que corroboram nossa compreensão do processo e das conclusões do acordo". Eles pediram ao CBOE que divulgasse quaisquer dados "que considerassem úteis para melhor entender e projetar o acordo" para os acadêmicos ", como é comumente feito com outras trocas". Eles expressaram surpresa com a "aparente postura defensiva" do Cboe e disseram que "foi decepcionante que o CBOE não pareça preocupado com o fato de os desvios de liquidação serem extremamente onerosos para os investidores que usam seus produtos".

Em uma coluna da Bloomberg, Matt Levine apresentou outra explicação mais "inocente" para a aparente manipulação: comerciantes que recebem entrega em dinheiro quando seus derivativos VIX expiram (já que a entrega física de volatilidade é impossível) e a usam para comprar as opções subjacentes do S&P 500 para manter uma exposição semelhante à volatilidade. "Testamos essa possibilidade como uma das nossas hipóteses de cobertura no jornal", disse Griffin à Investopedia. "Discutimos e descartamos como uma explicação completa."

Ao escrever para a Investopedia, Griffin e Shams compararam a possível manipulação do VIX a escândalos passados ​​em torno da LIBOR, ouro, prata e mercado de câmbio, "todos obviamente jogados". (Veja também: O escândalo da LIBOR. )